8月中旬以來，鋼價率先步入熊途，領跌大宗商品，經濟復蘇的持續性受到質疑。實際上，過去的兩個月，全球經濟弱復蘇中夾雜新興市初幣大幅貶值、美國政府關門、債務上限僵局等不利因素的干擾，中國則成功扮演經濟復蘇的中堅力量，美國兩黨也就結束政府關門和債務上限達成一致，美國政府債務又一次在債務上限鬧劇中上升至17萬億美元。

產能過剩和產業升級限制中國經濟復蘇的持續性，而房價的連續上漲更是不斷觸動中央對房地產調控的神經。9月中國CPI重新站上3%，雖然距3.5%的目標尚有距離，但央行態度明顯趨于謹慎。在外匯占款大增的背景下，央行公開市場立即停止逆回購，同時貨幣供應現回落趨勢，廣義貨幣供應(M2)和社會融資總量增速均較前月回落。在確保實現全年經濟目標的情況下，中央政府在調結構和穩增長之間游走的空間更大，真正做到既不收緊、也不放松銀根，有效抑制了投資過度的沖動，對鋼材消費的釋放壓制較大。

產量當減不減

粗鋼產量一般經歷上半年的快速上升后，下半年趨于下降，特別是在今年環保力度明顯加大的背景下。然而，數據顯示，除7月份小幅下降外，8月份至今粗鋼日均產量從未低于210萬噸的水平，產量當減不減直接施壓鋼價，致使貿易商囤貨謹慎，鋼材社會庫存持續下降。通過對主要城市螺紋鋼庫存的分析發現，年初開始的去庫存一般持續至11、12月份，具體時間看冬儲何時啟動，這跟當年經濟環境密切相關。過去三年，庫存的回升都從12月份開始，今年庫存消化近50%，庫存下降的極限位置應該在500萬噸左右，即庫存進一步下降的空間不是很大。但結合目前的經濟狀況來看，庫存的回升很可能要等到12月份以后。補庫開始之前，價格上漲壓力較大，在此期間，空頭順勢繼續打壓鋼價的概率較大，并將拉低鐵礦石和焦炭等原材料價格。

Rb1401合約或將繼續下探

盤面上，螺紋鋼依舊維持正向市場結構。目前Rb1405合約持倉上升至90萬手，移倉過半，基差回落至100元/噸，Rb1401合約、Rb1405合約價差持續徘徊在80-100元/噸。我們通過已交割的Rb1305合約和Rb1310合約，來分析Rb1401合約的走向。首先，Rb1305合約最終報收于3395元/噸，Rb1310合約報收于3375元/噸，對應的上海三級螺紋鋼現貨價格分別為3500元/噸、3450元/噸，期現價差分別為105元/噸、75元/噸，期貨貼水100元/噸左右。其次，從市場微觀結構來看，兩者均處于正向市場中，而且主力合約相對于現貨的升水不斷收窄。最后，年初以來，宏觀經濟處于弱復蘇的格局一直沒有改變，固定資產投資和房地產開發投資增速均無大的波動，即所處的宏觀環境也相似。筆者判斷，隨著移倉的逐步完成，臨近交割，Rb1401合約將由目前的升水100元/噸最終變成貼水50-100元/噸，考慮到1月份現貨價格在冬儲推動下可能回升，估計12月前Rb1401合約很可能會下探3400元/噸左右。

(關鍵字：鋼材 熊市 產量)