中國第三季度GDP放緩至同比增長7.3%，低于第二季度的7.5%，這也是2009年第一季度以來的最低增速。盡管外部需求穩步上升，房地產市場疲軟和信貸風險上升造成銀行惜貸，使得內需持續疲弱，因此拖累了整體經濟增速。
　　首先來看看房地產市場，前三個季度，中國的房地產投資下跌了12.5%，低于2013年19.8%的增長。由于房地產投資占到中國固定資產投資的25%，房地產市場的疲弱顯著拖累了中國經濟的增長。在各個行業中，以鋼鐵、水泥和玻璃(1020, -4.00, -0.39%)為代表的重工業，以及建筑設備生產企業，受到房地產市場的影響最大。事實上，發電量增長和工業增加值增長之間的差異，在2014年第二季度開始拉大，這意味著能源密集性行業仍保持疲弱。中國的PPI也連續32個月保持負增長，進一步顯示中國內需不振。
　　此外，影子銀行的快速去杠桿化使得信貸風險迅速攀升，銀行的惜貸情緒不斷上升。今年以來，中國政府加大打擊影子銀行，影子銀行占社會融資總額的比重在前三個季度下跌超過20%。與影子銀行高度相關的房地產、大宗商品融資等行業自然受到沉重打擊。房地場方面，商業銀行惜貸延升至首套房的按揭貸款，使得房地產市場高企的庫存難以消化，房地產投資隨之大幅下降。大宗商品融資方面，早前青島港的貿易商使用同一商品進行多次抵押獲得多次貸款的丑聞曝光后，大宗商品融資的相關活動大幅減少。信貸風險的上升，使得正規銀行系統也加快了去杠桿化的步伐，近幾個月的數據顯示，銀行系統的信貸增長也出現了大幅波動。
　　與此同時，為了遏制經濟下行的趨勢，中國政府近期推出了一系列“穩增長”的措施，特別是針對房地產領域。目前，中國46個城市中有42個城市放松了早前實施的“房屋限購令”，更重要的是，中國央行[微博]在國慶“黃金周”前放松了“首套房”的標準：對于那些已經還清首套房貸款的家庭，他們如果購買第二套房，仍可以享受首套房的貸款按揭優惠。我們估算，約有3000萬城鎮家庭將受惠于這一政策的變化。在這一系列措施公布之后，房地產市場已經出現了明顯改善。數據顯示，在10月份的前兩周中，30個大中城市的房地產銷售同比僅下降9.9%，高于第三按季度15.3%的負增長。
　　與此同時，中國保持積極的財政政策。我們認為政府可能推出更多的定向穩增長的政策，尤其是具有戰略意義的高端設備制造業。政府也加快了高鐵項目的建設，其中，政府計劃今年投資8，000億元給鐵路建設，比去年的實際投資高出20%。
　　展望未來，由于中國不會大規模放松貨幣政策，我們認為第四季度經濟會出現輕微回升。我們維持早前的預測，認為2014年全年經濟將增長7.5%，第四季經濟也將增長7.5%。我們不認為中國經濟會出現“硬著陸”，中國仍有很多政策工具可以改變經濟增長下滑的趨勢。例如，目前中國的基準利率保持在3%，存款準備金率為20%，相交全球的水平均處于高位，這樣意味著中國仍有足夠的空間可以放松貨幣政策。
　　由于中國進一步推進經濟結構改革，我們將2015年經濟增長預測下調至7.0%，也相信中國政府明年將下調經濟增長的目標至7.0%，給推動結構改革提供更多政策操作空間。值得注意的一個重要指標是，新增城鎮就業人口持續增加，在今年前9個月就已達到全年1000萬新增就業人口的目標。這也有利于政府在第12個五年計劃的最后一年(2015年)推進經濟結構的再平衡。數據還顯示，從2011年至2014年9月，實際新增就業人口達到4500萬，也已經達到第12個五年計劃所設定的目標。
　　但是，市場需要警惕通縮風險正在上升。我們將2014年通脹的預測下調至2.0%(早前是2.2-2.4%)，2015年的通脹將增長約2.5%。此外，在大宗商品下跌的環境下，人民幣匯率走強可能增加中國經濟通縮的風險。在今年接下來的幾個月中，人民幣匯率將保持升值的趨勢，匯率的波動性也將增加。我們認為人民幣將維持升勢，也將試探6.10的高位。
　　貨幣政策方面，由于中國央行表示將維持貨幣政策寬松。筆者預料中國央行可能進一步放松政策，因此今年接下來幾個月，市場利率將保持走低的趨勢。今兩個月來，中國央行通過“常備借貸便利”(SLF) 操作總共向市場提供約7000-9000億元的流動性，相當于降低存款準備金率75-100個基點。此外，中國央行今年以來三次降低了14天正回購利率，筆者認為央行可能更頻繁地調整回購利率，通過降低市場利率水平來影響商業銀行的存款利率和貸款利率。中國央行也將繼續使用新的創新貨幣政策工具來實施貨幣政策，繼而推進利率市場化。但這些試驗性的工具尚未取得預期的效果，因為目前企業的加權借貸利率仍然處于高位。從這個角度來看，如果中國央行允許商業銀行在“常備借貸便利”到期后繼續這一操作或者使用較長期限的“補充抵押貸款”提供流動性，這會更明顯地釋放出政策放松信號，將幫助降低中國企業的高融資成本。

(關鍵字：經濟 信貸風險 房地產)