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“L型”復(fù)蘇
三季度GDP同比增長7.4%，符合預(yù)期但低于二季度的7.6%。許多評(píng)論人士把注意力焦點(diǎn)放在這是自2009年一季度以來的最低增速上，但我們的估算顯示實(shí)際GDP環(huán)比增速在今年一季度就已見底。我們估算GDP季調(diào)后環(huán)比 折年率在今年一季度跌至僅略高于6%的低位，
隨后二季度有小幅提升但仍低于7%，三季度則回升至7.6%。盡管從這個(gè)趨勢(shì)來看，本輪復(fù)蘇更像是一個(gè)“L型”——最多也只是溫和復(fù)蘇，實(shí)在難以讓人興奮，但至少可以比較肯定地看出經(jīng)濟(jì)增長的環(huán)比勢(shì)頭已經(jīng)企穩(wěn)。
房地產(chǎn)活動(dòng)在三季度明顯回暖。銷售面積同比增速從二季度的-7.7%回升至6%（其中住宅銷售面積同比增速也從-8.3%回升至7.3%），這使得開發(fā)商加快了竣工步伐并增加了推盤量。良好的房地產(chǎn)銷售似乎也帶動(dòng)了家具和建材零售額的加快增長。不過，新開工面積表現(xiàn)仍然疲軟，除了在8月有所反彈之外，二季度和三季度均出現(xiàn)了12%左右的同比下跌。
8月房地產(chǎn)銷售的強(qiáng)勁反彈以及新開工面積早于預(yù)期的回升確實(shí)令我們十分意外，并且我們?cè)诋?dāng)時(shí)就指出這一勢(shì)頭不太可能會(huì)延續(xù)到9月以后。我們?cè)赋觯捎谙拶徚詈投追抠J政策還在實(shí)行且未來不太可能發(fā)生變化，房地產(chǎn)活動(dòng)反彈的幅度應(yīng)該比較有限。另外，我們認(rèn)為由于新開工數(shù)據(jù)中包含了一定的保障房新開工，這也可能夸大了商品房實(shí)際的強(qiáng)勁和下滑幅度，而真實(shí)情況可能更為平滑。9月份數(shù)據(jù)顯示銷售面積確實(shí)同比下滑了3.6%（其中住宅銷售面積同比下滑的1.6%），新開工面積也再次出現(xiàn)兩位數(shù)的下跌。我們?cè)俅翁嵝淹顿Y者不要過分解讀波動(dòng)性較大的的月度數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為房地產(chǎn)銷售和建設(shè)活動(dòng)將在未來幾個(gè)月繼續(xù)企穩(wěn)并小幅回升。
在政府政策和資金的支持下，基建投資在三季度加速增長。同時(shí)，制造業(yè)投資進(jìn)一步放緩，顯示需求仍然疲軟且企業(yè)盈利水平下滑。盡管出口增長在三季度放緩，但三季度凈出口對(duì)整體經(jīng)濟(jì)增長的拖累有所減少。
雖然9月份出口增速反彈可能推動(dòng)了輕工制造業(yè)的生產(chǎn)，但整體工業(yè)以及重工業(yè)增加值同比增速回升還是有些令人意外。數(shù)據(jù)顯示9月份重工業(yè)生產(chǎn)同比增長了9.3%，強(qiáng)于8月份，其中建材（如鋼鐵行業(yè)）的反彈尤為強(qiáng)勁。似乎美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)QE3、中國政府加快公共基建項(xiàng)目審批和并加大資金支持力度共同推高了國內(nèi)鋼價(jià)，促使近幾周鋼材貿(mào)易商增加庫存、鋼廠也加快了復(fù)產(chǎn)。
本周的數(shù)據(jù)有什么政策含義？
我們認(rèn)為最新數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)已經(jīng)見底，這主要是受到了政府前期政策和信貸支持、房地產(chǎn)銷售回升且房地產(chǎn)建設(shè)活動(dòng)企穩(wěn)、以及出口企穩(wěn)（在9月份回升）的幫助。展望未來，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)似乎已經(jīng)更為堅(jiān)實(shí)，而近期國內(nèi)信貸增長提速也應(yīng)該會(huì)帶動(dòng)國內(nèi)投資反彈，而房地產(chǎn)建設(shè)活動(dòng)至少應(yīng)當(dāng)會(huì)保持穩(wěn)定。
這意味著出臺(tái)新一輪刺激政策的必要性正在降低，這也符合我們此前的預(yù)測(cè)——即領(lǐng)導(dǎo)層換屆并不會(huì)帶來新的刺激政策。由于貨幣供應(yīng)和信貸增長已經(jīng)在上升，我們認(rèn)為貨幣政策基調(diào)將基本保持不變，央行不會(huì)調(diào)整信貸總額（全年最多8.5萬億）、也不會(huì)降準(zhǔn)。政府可能會(huì)引導(dǎo)額外的資金需求轉(zhuǎn)向債券市場(chǎng)，尤其是銀行間債券市場(chǎng)。我們認(rèn)為，由于CPI預(yù)計(jì)將在未來幾個(gè)月回升，降息的理由并不充分。房地產(chǎn)方面，我們預(yù)計(jì)政府不會(huì)進(jìn)一步收緊、也不會(huì)放松當(dāng)前的調(diào)控政策。
（關(guān)鍵詞：三季度GDP 增速 刺激政策 調(diào)控政策）
